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中国股票市场“春节效应”的实证研究

股票市场“异常”收益率自从被发现以来, 就不断地涌现各种各样的实证研究, 并在很多国家的实证研究中被证明。“季节性效应”、“月度效应”、“节日效应”等各种研究已经成为证券市场效率研究的一个重要组成部分。国外相关文献的研究结果发现，美国股市存在显著的“一月效应”，日本证券市场存在着“6月、12月效应”，“周末效应”在美国、英国、日本、加拿大等国同时存在。国内研究者也通过各种实证方法研究发现，我国股市存在显著为负的“星期二效应”，显著为正的“星期五效应”，“节日效应”在节前或节后均有超常回报等等。根据一些学者的研究结果，我国的“节日效应”以春节最为明显,，传统节日除中秋节外，元宵节、清明节以及重阳节前后均有比较明显的异常回报。在我们的经验中， “春节效应”在A股市场不断反复上演，“春节效应”所体现的异常收益规律也是我国股市所特有的一个现象。我们在此系统地研究“春节效应”的主要特征和行业表现。

A股市场“春节效应”的实证研究

我们选用的数据为2000 年1月到2009年12 月期间以月份为基础的指数涨跌幅进行统计和分析。“春节效应”持续时间一般在3个月左右，即节前就有所体现，而行情也往往会延续至节后一个月。我国的春节一般在1月份或者2月份之间，我们根据实际的春节日期划分春节前一个月、春节当月以及春节后一个月。

表 1 A股市场2000—2009年月收益率统计数据

数据来源：同花顺金融网

从表1我们看到，在样本期间A股市场的月平均收益率为1.11%，4月份为最高收益的月份，其次分别为2月份、12月份和11月份，10月份的收益最低，同时6月份、8月份和9月份均为负收益。为了剔除异常月份收益的影响，我们又计算了中位数，结果是整个市场的月平均收益率提高至1.53%，1月份为收益最高的月份，其次分别为3月份、11月份、2月份。从上涨概率上看，2、4、11月份上涨的概率较高，而8、9、10月份上涨的概率较低。从波动性上看，2、9月份收益的波动性较小，3、6、8、12的收益波动性较大。
通过以上分析我们得出结论，上半年收益要好于下半年，涨幅较大的月份明显集中在上半年，而跌幅较大的月份则多出现于下半年。一年之中一季度行情最好，其间表现出较明显的异常收益，8、9、10月份则表现为行情下跌明显异常的月份。从平均收益率的走势上我们总体可以概括为，1—4月份股指上行走出较好行情，5—8月份市场转入震荡整理，9—10月份市场较为低迷进入低谷阶段，11—12月份市场再度活跃为年初行情蓄势。

图1 A股市场各月份平均收益率

数据来源：同花顺金融网

图2 A股市场春节前后平均收益率

数据来源：同花顺金融网

经过统计整理我们发现，A股市场平均收益率在春节前后的不同时段上表现出较明显的异常收益，春节前一个月、春节当月和春节后一个月的平均收益率均明显高于全年的平均收益，其中春节当月的平均收益率高达4.83%。“春节效应”的总体走势表现为“倒V”型，春节当月成为最高点。“春节效应”不仅在节前有所体现，在节后也保持了一个较高的收益，节后效应甚至超过节前效应。我们认为中国股票市场存在较明显的“春节效应”，投资者完全可能通过技术分析来获得短期超额收益。
我们分析“春节效应”产生的原因有四点。首先与投资者者节前节后的喜庆气氛所导致的乐观情绪有关。乐观情绪会影响投资者对未来市场前景的预期。其次，年初市场上充裕的流动性也会推升行情。一季度是我国信贷投放的旺季，加上居民年终的各种红利、奖金、津贴等，大量的资金从银行和企业中转移出来，然后大量地涌入资本市场, 从而推动资产价格的迅速上扬, 产生了春节前后的超额收益。再次，上市公司年度财务报表信息不断进入市场，年报行情也会对“春节效应”产生影响。一般上市公司的年度财务报表都在次年四月披露，但是在春节节前大多数上市公司的财务报表资料就已经编制完成，各种业绩、送配信息成为“内幕信息”进入市场，在此带动下, 必然导致相关股票价格异常波动产生“超额”收益率。最后，年初一般是各种政策出台的密集期。许多政策会在年末流传，到了年初将不断被证实。春节前后会有多个重要会议，如中央经济工作会议、农村工作会议、“两会”等等，这些会议是传递政府意愿的窗口，所出台的政策也是市场炒作的热点。
行业在“春节效应”中的表现

进一步地，我们对“春节效应”中行业表现做深度研究。我们首先对沪深两市11个行业的个股进行甄选，选取了2000年之前上市的股票，剔除了同时发行A、B股和ST类股票。我们选用的数据为2000年至2009年期间行业个股的月涨跌幅数据。

表 2 “春节效应”行业表现排名

数据来源：同花顺金融网

从总收益来看，春节前后收益最高的是农业，其次是食品饮料、钢铁和运输。从平均收益率来看，春节前后收益最佳的是运输，其次是农业、金融和食品饮料。从收益波动性来看，采掘最稳定，其次是食品饮料、电力和钢铁。
图 3 各行业春节前后平均收益走势

数据来源：同花顺金融网

与整个市场的平均收益率相比，采掘、食品饮料、运输、钢铁、金融6个行业在春节前一个月中有超额收益率，具有明显“节前效应”；农业、商业贸易、旅游、医药、食品饮料、房地产在春节当月有抢眼表现；农业、食品饮料、运输、钢铁、金融依然具有“节后效应”。从走势上看，一般的行业先涨后跌，运输、钢铁和金融行业节前后涨春节当月跌。分阶段看，春节前一个月平均收益涨幅前三的板块分别为运输、金融和钢铁；春节当月涨幅前三的板块为农业、旅游和商业贸易；春节后一个月涨幅前三的板块分别为钢铁、金融和农业。
根据排序统计结果，我们发现在春节前后平均收益表现较好且比较稳定的行业是：运输、钢铁、农业、金融、采掘、旅游。
总体上看，与春节消费密切相关的4大板块——食品饮料、旅游、商业贸易、运输，以及农业板块的“春节效应”最明显。春节是我国传统消费旺季，春节消费对食品饮料、旅游、商业贸易、运输这些板块有正面影响，消费者在此期间会对这些板块有乐观的预期，这就会体现在其股价上。农业板块的“春节效应”则主要是因为年初政府会出台很多有关农业的利好政策，这些好消息直接刺激和推升股价的上行。
钢铁、采掘和金融也是“春节效应”不应忽视的板块。这三个行业在春节后都有不俗表现。钢铁、采掘和金融节后的走势主要取决于银行放贷和大家对新一年经济的总体预期。因此，钢铁、采掘和金融适合在节后根据流动性预期和业绩预期来判断择机买入。典型的周期性行业,采掘,黑色金属和有色金属均轮番有上佳表现,也是值得关注重视的投资品种。
我们在对“春节效应”进行行业配置时建议投资者超配春节消费类行业（包括食品饮料、旅游、商业贸易、运输）和农业，同时重点关注钢铁、采掘和金融的投资性机会。
我们还总结出春节前后各个行业中收益最高的个股（如表3）。
表 3 各行业“春节效应”个股排名

数据来源：同花顺金融网