全球主權債務危機將深化

新年伊始，全球主要經濟體就已經背負上了高達7.6萬億美元的沉重債務，其中G7國家今年到期的主權債務總額約7.3萬億美元。彭博社數據顯示，全球主要經濟體的債務，日本和美國占據絕對大頭，其中日本將有3萬億美元債務到期，位列第一，美國則將有2.8萬億美元債務到期，居於其次。調查顯示，這些國家中預計至少有7個國家的10年期國債收益率到年底時將會更高，借貸成本將上升。

主權債務危機的惡化程度遠遠超過人們的預期。金融危機以來，西方發達國家政府試圖通過擴大其資產負債表、向金融、居民與企業部門提供刺激來減輕財富縮水的沖擊，進而控制去杠桿化的速度，私人部門的資產負債轉移至政府部門，成為二戰后負債率上升最快、波及范圍最廣的一次，2011年全球主權債務達到了7.4萬億美元，堪稱主權債務之年。

事實上，在相當長的時期里，發達國家的主權信用債券都被視為財富的標志和無風險資產，可以被視為衡量其他金融資產價格的定價錨。由於發達國家均享受全球最高的信用評級，因此，融資成本和違約成本都相當低廉，這加劇了發達國家債務的過度積累，造就了債券市場的長期牛市，而金融危機中發達國家大規模的救市以及發債更是變本加厲，將債務規模推至風險極高的水平。

根據IMF的數據，從2007年次貸危機開始至2010年，全球經濟體財政赤字占全球產出的比重平均上升了15個百分點，全球公共債務增加約15.3萬億美元，幾乎等於此前5年年均債務增加量的3倍，負債水平普遍比危機前的2007年提高了15％~20％，進而使各國政府債券占比上升至35％左右。2010年美、歐、英、日四大經濟體總債務余額達到84萬億美元，約為其GDP的2.4倍，在全球債務分布中，排名前10位的發達國經濟體外債總和，已經占到全球債務份額的83.8％，這使得發達國家越來越形成對債務融資的高度依賴。

然而，伴隨著歐債危機愈演愈烈，主權債變得越來越不安全，發達國家的債務依賴性經濟模式正在走到盡頭。事實上，美債被降級正是這一標志的開始。8月份，美國國債首次失去“3A”降級，全球資產重心的價值中樞大幅下移。因為在全球3A信用評級中，美債占七成，是全球資產定價的基準。美債信用級別調降后，隨之而來的是無論是股票、金融，還是大宗商品市場都在暴跌。標普降低美債對全球金融而言可以說是極具標志性意義的事件，因為等於全球資產價值的中樞都大幅下降，全球資產價值開始重估，主權風險溢價顯著上升，這意味著對那些債務國而言，要求更大的風險補償和更高的債務融資成本。

現在，歐債危機愈演愈烈之際，美債自然受到熱捧，美國國債依存度越來越高。反過來，全球資金流入美債，歐債融資就越發困難。可以說，2011年美國國債市場表現的相當出色。據Barclays Capital的相關指數顯示，計入國債價格漲幅和利息收入，長期美國國債2011年的投資回報率為29.9％。然而，歐洲的問題不可能永遠掩蓋美國自身的問題，美債不可能永遠享受廉價的資本盛宴。根據美國國會預算辦公室（CBO）預計，今年美國的債務對GDP比將會達到67％，不僅遠大於去年40％的債務依存比，更大於幾乎是過去40年37％平均數的兩倍，外界開始意識到，如果到未來兩三年內，美國仍未在赤字背后的的結構性問題上取得進展，有效的削減對債務的過度依賴，那么債券市場將會憂慮，美國國債收益成本也面臨大幅上升的可能性。

同樣是享受廉價債務融資的日本好日子也快過到頭了。當前，盡管日本債務危機尚處於緩沖地帶，但日本債務警報正在拉響。 220％、232％、277％，這是日本在2010年、2012年以及2016年，其公共債務相對於其名義GDP的占比，日本這個原本全球第二大經濟體正在債務重壓下逐漸下沉。眼下，歐債危機和日元升值使長期低迷的日本經濟更加疲弱，個人資產增長乏力，日本國民儲蓄率已從1998年的10.5％下降到目前的3％左右，IMF預計幾年之內日本儲蓄率由正轉負的趨勢不可避免，資本與負債的缺口會越來越大，日本靠國民儲蓄支撐債務模式難以為繼。

而更重要的是，現在歐債危機風聲鶴唳，一個債務占GDP高達兩倍的日債必定也不是安全資產。脆弱的市場對日本財政可持續性的擔憂可能會導致日本國債風險溢價突然飆升，由於日本私人凈國際投資金額已經增至1.5萬億美元，一旦日本國債收益率激增導致的資本損失可能將促使市場參與者將對外頭寸快速去杠桿化，從而引發新一輪資本回撤，而全球金融市場將不可避免的面臨大的動盪。

目前看來，發達經濟體已進入了經濟復甦疲弱、金融困頓、公共債務和赤字高居不下的惡性循環。從歐洲的情況看，衰退已不只是邊緣國家的專利。邊緣國家的進口需求的下降，將導致核心國增長放緩，而削減債務的長期壓力也將令經濟增速受限。2012年還將是債務危機深化之年，全球債務危局不會就此止步，多米諾骨牌還會繼續翻倒，畢竟在無法有效消化主權債務的前提下，不斷拋棄高風險的主權債券已經成為不可避免的大趨勢，等待發達國家的將是曠日持久的債務重壓。

（國家信息中心預測部副研究員）